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盐城多功能真空镀膜机(转型扩产进行时，道森股份：冉冉升起的锂电铜箔设备新星)

（报告出品方/分析师：民生证券 李哲 邱祖学 张航）

1.油气采掘资产”减负“在进行，转型布局锂电铜箔设备制造

1.1 油气设备老牌企业，实控人变更迈向新征程

公司是集研发、设计、制造、销售、服务为一体的油气开发设备制造商，前身为苏州道森流体压力控制有限公司，于2001年1月成立，2011年11月更名为苏州道森钻采设备股份有限公司，2014年度公司销售额突破12亿元，并成为国内知名油气钻采设备制造商，后于2015年10月在上交所挂牌上市。

公司核心产品如井口装置和采油树、防喷器、节流压井管汇、阀门产品等，现已广泛应用于全世界主要油气产区的页岩油气、致密油气、陆地石油、海洋石油的开采及油气管线输送，并取得了石油机械行业主要的国际认证。

公司自成立起就聚焦发展主业——油气钻采设备的研发、生产及销售，目前发展成国内井口及井控设备领域的知名企业以及中石油、中石化、中海油的重要供应商，并与多家国际知名企业建立了战略合作关系。

科云新材为公司控股股东，持有公司28%股份。

公司于2022年4月完成权益变动调整，此后公司实际控制人由舒志高先生变更为赵伟斌先生，控股股东由道森投资变更为科云新材，赵伟斌先生由于控股深圳市科源产业控股有限公司进而享有公司的实际控制权。

此外，道森投资直接持有及通过全资子公司苏州科创间接持有公司股份共计10.745%。子公司层面，目前全资子公司主要有南通道森、道森材料、道森有限、成都道森等，非全资子公司为道森阀门、宝业锻造、江苏隆盛及洪田科技。

1.2 油气钻采业务“瘦身”进行时，实现轻装上阵

公司传统油气钻采业务主要产品为井口装置及采油（气）树、井控设备、管线阀门等油气钻采和油气加工设备，其中油气专用设备主要用于上游开采生产环节，也包括部分中游存输产业和下游炼化产业。

2018-2021年管线阀门类业务产销量逐年升高，井口装置业务产销量呈现下滑趋势，且公司于2020年起开始切入电气设备业务，产销量维持在15000台套左右，且主营产品的总订单承接量同比增长明显。由于专用设备产品大部分属于定制型产品，因此产销变动多为订单的呈现。

子公司业绩整体表现不佳，亟需持续发展动力。

2020-2021年受中美贸易争端、地缘政治博弈及行业景气度低等多重因素影响，公司出口订单出现大幅下滑，因而在海外市场，美国子公司及道森新加坡利润均出现较大亏损；在国内市场，由于原料价格和人工成本增长、汇率变动及行业竞争格局加剧，道森阀门和宝业锻造业绩逐年走低，而2021年南通道森的盈利水平在2020年实现转亏为盈的基础上实现了显著提升。

2022年上半年随着油价走高，油服景气度有所恢复，海外订单收入有较快的增长，美国道森及道森新加坡均实现盈利，但由于国内市场竞争激烈，原料上涨等因素影响，道森阀门、南通道森出现亏损。

抛售亏损控股子公司，加快企业“瘦身”谋转型。

受国际形势及疫情影响，海外市场业绩出现大幅下滑，为优化所持资产结构，进一步降低管理成本，提升未来的盈利能力，公司已在陆续注销或出售控股子公司Master Valve USA Inc、Douson Control Products,Inc.及新加坡道森、成都道森、道森阀门、江苏隆盛股份。

1.3 布局铜箔生产设备，加快推进战略转型

新能源汽车步入快车道，铜箔阴极辊行业乘势而起。

随着新能源汽车的渗透率不断提升，不少下游车企逐渐加大布局新能源汽车的力度以优化产业结构，因此市场对其核心即电池技术的需求大幅提升，作为动力电池基本材料的关键组成——锂电铜箔的供需也随之趋紧。目前，各铜箔厂商正加速扩产铜箔产能，相应地，其上游核心生产设备阴极辊、生箔机的需求将迎来爆发式增长，未来发展前景广阔。

积极转型拥抱新能源，公司切入新能源智能设备制造领域。

6月14日公司公告拟以现金收购深圳首泰信息产业中心和深圳腾希信息企业合计持有的洪田科技51%股权，交易对价款合计为4.25亿元，交易完成后，洪田科技将成为公司的控股子公司，纳入公司合并报表范围。公司积极布局铜箔设备制造领域，切入新能源智能装备制造行业，并开始由传统石油能源设备制造商向新能源智能设备制造商战略转型。

2、传统钻采设备扭亏为盈，铜箔设备业务并表

2.1 传统业务经营改善，22H1成功实现盈利

主业盈利受冲击，电气设备初起步。

2017-2021年公司营业收入从8.3亿元增至11.75亿元，CAGR为9.06%，其中井口设备及采油（气）树的营收占比虽有所下滑，但仍为主要收入来源，且2020年以来，电气设备零件及钢材贸易板块成为营收新增长点。

1）营业收入：2018-2019年公司经营稳健，订单充足，因此营收增幅明显；而2020年主要受中美贸易争端及新冠疫情双重持续影响，海外订单大幅下滑，导致该年营收同比下降35.28%；2021年实现营收11.75亿元，同比增加38.58%，这主要得益于国内业务订单增加，驱动业绩显著提升。

2022年上半年随着油价走高，油服行业景气度回暖，海外订单快速增长，公司实现营收7.13亿元，同比增加50.75%。

2）营收结构：2010-2021年油气井口业务营收占比大幅下降，从85.40%降至43.99%，但仍为公司营收主要贡献；管线阀门及井控设备业务的营收占比相对稳定，分别约为15%、7%，而公司自2020年以来布局的电气设备零件业务占比维持在10%-12%，发展趋势良好；同时，2021年钢材贸易业务占比显著增加，占比约22%。

2022H1订单恢复，业绩扭亏为盈。

2017-2019年因订单充足，公司归母净利润从0.29亿元增至1.12亿元，CAGR高达96%，但2020年因海外业绩拖累，因此公司整体盈利能力大幅下降，2021年公司订单承接虽增长明显，但由于原材料价格及人工成本涨幅较多，叠加市场竞争加剧、汇率波动等因素，导致公司2021年净利润出现较大亏损，经营性净现金流也大幅减少；2022年上半年，公司通过规模采购以及盘活原材料库存，以降低原材料价格波动的影响，同时海外订单增加，公司实现归母净利润1329万元（去年同期亏损3996万元）。

井控装置仍为主要毛利贡献业务，2021年毛利率降至10.85%。

井口装置及采油（气）树业务的毛利占比由2015年的78.32%降至2021年的49.5%，而管线阀门与井控设备的毛利贡献实现大幅提升，分别占比29.84%、18.53%。毛利率方面，管线阀门和井口装置业务的毛利率先升后降，分别降至18.6%、10.85%。

2022H1三费占比明显下滑。

2022H1销售费用同比增长55.30%至3444万元，主要由于公司加大开拓国内新老市场，网点布局增多、销售提成增加，2017-2022H1销售费率呈下降趋势，从6.03%降至4.83%；管理费用同比增加1.74%至2871万元，主要系公司严格控制管理支出，在营收增加的情况下管理费用同比基本持平，近年来管理费率维持在4%-5%左右；财务费用同比降低220.67%至-1158万元，主要源于汇率变动导致，公司财务费率转负。

2.2 铜箔设备业务并表，合同负债大幅增加

洪田科技并表，存货大幅增加至9.95亿元。洪田科技资产负债表并表后，2022H1公司存货相较2021年末增加5.65亿元，至9.95亿元，其中在产品增加3.52亿元，库存商品增加1.02亿元。

铜箔设备订单饱满，合同负债大幅增加。2022H1公司合同负债6.26亿元，较2021年末增加2412.54%。2022年6月收购洪田科技，资产负债表实现并表，2022H1洪田科技主要产品铜箔设备订单饱满，预收客户销售货款增加，导致公司合同负债大幅增长至6.26亿元。

3、控股洪田科技，跃升中国铜箔设备龙头

3.1 洪田科技是国产铜箔设备龙头，可提供全套生产设备

深耕行业十年，铸就锂电铜箔设备领域龙头企业。

洪田科技成立于2012年，是国家级高新技术企业，公司在中国和日本先后建立研发中心，布局全球市场。公司以日本名古屋松田光也先生带领的核心技术团队专注于研发各种高精密机电设备领域的高端制造装备及自动化系统开发集成，通过借鉴日本先进技术和设计理念以及日本进口原装精密零部件，公司生产的各类设备产品已成为行业标杆，目前公司已成长为全国锂电铜箔设备领域龙头企业。

产品种类齐全，涉足锂电池及铜箔整线生产设备。

公司主要业务涵盖锂电材料生产设备、新能源锂电池PACK生产设备、覆铜板CCL、PCB电子电路全套设备以及自动化仓储物流设备等高端智能装备的研发与生产制造，特别专注于为电解铜箔企业提供一站式规划设计方案、全厂机电智能装备、软硬件系统及自动化装备定制服务。目前公司的核心产品电解铜箔阴极辊、生箔机、阳极板、高效熔铜罐、表面处理机等年产能超过1000余台套。

3.2 源于日本、深耕技术，洪田科技成功实现国产替代

技术起家、源于日本，成功打破国外技术垄断、实现国产替代。

洪田科技的核心技术来源于日本，由日本名古屋松田光也先生带领核心技术团队，在充分引进吸收日本先进技术和设计理念的基础上，公司不断加大自主研发投入，进行生产工艺与技术设计的再创新，实现了电解铜箔高精密设备的国产化，打破了进口设备对国内高端电解铜箔市场的垄断。先后荣获“高工金球奖——2020年度创新技术”、“高工金球奖——2020年度快速成长企业”等奖项。

1）生产锂电铜箔的核心设备为生箔一体机，其中阴极辊是生箔的关键。铜离子在阴极辊上电解生成铜箔，同时辊筒连续旋转做圆周运动，使铜箔能够在其上连续不断地形成，连续不断剥离，最终卷制箔材。

2）阴极辊的关键技术是获得表面晶粒度等级高、微观组织细腻的钛筒。钛筒表面晶粒细小、几何形状均一，电解沉积的铜层就容易形成晶粒细小、超薄韧性的箔材。阴极辊表面钛筒宏观上的光洁、均匀、平整程度以及微观上的晶格大小、电化学性质等因素都会影响电解铜箔的结晶状态，进而影响铜箔的物理性能。

3）过去高性能阴极辊主要来源于日本进口，订单排期较长、限制产业扩产。2021年之前全球大部分阴极辊都由日本新日铁公司、泰科斯等企业提供，其价格非常昂贵，一台阴极辊售价高达250万元以上。同时由于设备定制和调试时间长，企业订购阴极辊往往需要排期1年以上，且没有新的产能以满足国内锂电铜箔的扩产需求。目前行业内电解铜箔制造企业购买日本阴极辊，其交付订单已排到2026年。

4）打破国外垄断，洪田科技成功实现国产替代。上世纪七八十年代日本就拥有了直径可达3米以上的大型阴极辊，单台就可以满足4000吨/年大型电解铜箔厂的需求。而此前国内能生产最大的阴极辊直径也仅有2.7米。此外进口阴极辊的晶粒度等级一般在6-8级以上，此前国内大部分企业达不到如此水平。

但是洪田科技率先打破了国外技术垄断，并且采用冷旋压技术制作钛圈生产阴极辊，相比于日本企业广泛采用的焊接技术，洪田科技不需加热即可直接旋成钛圈， 有助于将钛圈的晶粒度提升至12级。同时洪田科技已成功研制出直径3米，幅宽1.82米的超大规格电解铜箔阴极辊、生箔机以及配套设备，能稳定生产高端极薄的锂电铜箔3.5μm产品以及5G高频高速电子信息产品用的9μm超薄标准铜箔。该技术的创新突破，刷新了电解铜箔设备行业的新纪录。

3.3 打破高精度设备进口垄断，洪田科技市场份额30%

过去高精度阴极辊依赖进口，目前国内设备份额已高达75%。

过去国内阴极辊设备主要依赖日本进口，尤其高精度设备技术被日本企业如新日铁、三船所垄断。目前国产设备市占率高达75%，整体已实现高度国产化，但仍有一定比例的高端阴极辊产品仍需进口日韩等企业。

日本企业主要采用焊接工艺，规格多用于4-6μm铜箔，晶粒度为6-8级，但产量缺口大、扩产进度慢、订单排期长且价格高；而国产阴极辊均采用旋压工艺，成本较高，多用于6μm及以上，也有个别企业可做到4.5μm，但目前6μm仍为市场主流，晶粒度普遍在9-10级，仅有个别企业可达12级，核心设备制约铜箔行业发展的局面已大幅缓和。

此外，阴极辊供需结构偏紧，日本设备厂商订单已排至2026年，国内大多数企业也排至2023年。

根据SMM统计及推算，2022年国产阴极辊的产量有望达千台以上级别，加上新日铁等企业产量，2022年全球阴极辊将突破1300台，相应铜箔产能达到32.5万吨，其中国产阴极辊对应的产能有望达25万吨。

洪田科技市占率超30%，实现高精度阴极辊的进口替代。

目前国内能够稳定量产阴极辊的企业主要有洪田科技、航天四院及泰金工业等。其中洪田科技引进了日本核心技术，产业供应链布局完善，已研制出直径3米、幅宽1.82米的超大规格电解铜箔阴极辊、生箔机及配套设备，可提供整套稳定生产的3.5μm锂电铜箔生产主设备及新型高效溶铜罐，打破了进口设备对国内高端电解铜箔市场的垄断，因此国产替代率将进一步提升。

此外，洪田科技的阴极辊可实现行业最大工作电流，且槽内电压稳定在5V左右，在提高产能的同时减少能耗。另外，收卷是电解铜箔生产环节的最后考验，是衡量设备性能的核心技术指标之一，洪田科技6μm铜箔设备的收卷已突破5万米，收卷技术位居国内第一。

公司使用冷旋压工艺，可使钛圈精密度提至12级。目前洪田科技市场份额超30%，下游客户主要为韩国日进、中国台湾南亚、长春集团、诺德股份、嘉元科技、中一科技、海亮股份、金川集团、新疆亿日、广东盈华等企业。

3.4 产品已进入主流供应链，业绩承诺保障未来利润增长

产品获主流客户认可，已经实现大批量供货。

根据公司公告，目前洪田科技的主要客户涵盖众多锂电池材料头部企业，包括韩国日进、中国台湾南亚、长春集团、诺德股份、嘉元科技、中一科技、新疆亿日、广东盈华、江西铜博、超华科技、金川集团、豫光金铅、江铜耶兹等国内外知名企业市场占有率超过30%以上。

历史经营数据优异，业绩承诺保障未来利润释放。

（1）据公司公告，洪田科技近年营收及净利润数据保持快速增长，其中2020-2021年公司营收分别为1.9亿元及3.8亿元，净利润分别为4174万元及7794万元。

（2）同时洪田科技原大股东深圳首泰信息产业中心承诺，洪田科技于2022年度、2023年度和2024年度须实现的经具有证券业务资格的会计师事务所审计的合并财务报表口径的、扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润，分别不低于8500万元、11,500万元、16,000万元，三年合计不低于36,000万元，洪田科技未来业绩释放可期。

3.5 诺德股份参股，深度绑定下游龙头客户

诺德股份受让道森股份股权，深度绑定诺德股份。

2022年7月9日公司公告诺德科技通过协议转让方式分别受让道森投资持有的上市公司 937.00 万股股份，占上市公司总股本的 4.505%；受让科创投资持有的上市公司 103.00 万股股份，占上市公司总股本的 0.495%。

签署战略合作协议，进一步深化合作。

2022年7月9日公司公告与诺德股份签订战略合作协议：

（1）研发：双方共同在锂电铜箔领域开展以铜箔设备技术研发、3微米等极薄铜箔产品和复合铜箔产品的技术研发、设备技术改造、锂电铜箔设备供销等领域全面深度合作，达成战略伙伴关系，共同推进产业发展；

（2）供应：洪田科技同意将全力优先满足诺德股份扩产计划中的设备需求，保障诺德股份产能设备及建设周期的需求。当前诺德股份有新增20万吨锂电铜箔生产项目建设，未来洪田科技的订单将有极大保障。

4、铜箔是锂电池核心材料之一，铜箔设备技术壁垒高

4.1 集流体的关键性材料，轻薄化是未来的方向

集流体，指汇集电流的结构或零件。

其主要是将电池活性物质产生的电流汇集以便形成较大的电流对外输出，因此集流体应与活性物质充分接触，并且内阻应尽可能小为佳。

考虑到导电系数、价格和资源丰度，铜与铝为主要的集流体材料。正极高电位下，铜箔容易被氧化而铝氧化电位高且由于表面致密氧化层的存在不易被氧化。在负极，铝易与锂形成合金导致电池结构破坏而铜则能保持结构稳定。故目前正极集流体采用铝箔，负极集流体采用铜箔。

铜箔是通过电解、压延或溅射等方法加工而成的厚度在200μm以下的超薄铜带或铜片。应用于锂电池领域的电解铜箔厚度通常在6μm及以下。电解铜箔是锂电池的核心材料之一，影响锂电池的能量密度、安全性、寿命等指标，以磷酸铁锂电池为例，铜箔成本占磷酸铁锂电池成本的8%。

铜箔的趋势是轻薄化，以提升锂电池中活性材料占比，增加能量密度。

6μm及以下锂电铜箔产量占比从 2018年的26%上升至2021年的64%。2021年，国内6μm锂电铜箔的产量占比58%，为第一主力品种。然而铜箔厚度越低，其发生断裂的几率越高，由此带来的安全性问题受到重视。同时，寿命和安全性也是锂电池各个部件的重要指标。在需求日益增长、性能指标日益精进的锂电铜箔市场，复合铜箔凭借其高安全性、高能量密度和低成本正迅速崛起。

4.2 电解铜箔设备壁垒高，阴极辊为核心零部件

铜箔设备制造位于铜箔产业链的中上游，具体是指将上游原料制得的电解铜进一步加工制取铜箔的设备。

铜箔是一种阴质性电解材料，即沉淀于电路板基底层上的一层薄的、连续的金属箔，由于具有良好的导电性能而广泛应用于PCB的导电体及新能源汽车电池等领域。

在铜箔的产业链中，上游主要是电解铜的制备及原料预处理，中游加工环节则是在上游原料的基础上制取电解铜箔及压延铜箔，进而分别加工为锂电铜箔及电子电路铜箔、柔性覆铜板及载带，其中电子电路铜箔可分为PCB铜箔、CCL铜箔、电磁屏蔽铜箔，再将其进行深加工得锂电池、覆铜板、电磁屏蔽材料等，最终应用于汽车交运、航空航天、消费电子、计算机通信等领域。

电解铜箔的制备主要由四大工序构成。

首先是溶铜工序即电解液制备，具体指在特定的造液槽中，用硫酸、去离子水将铜料制成硫酸铜电解液；再是生箔工序，即硫酸铜电解液中的铜离子在外电场的作用下，电沉积到阴极辊表面，阴极辊做匀速圆周旋转，铜离子连续电沉积到阴极辊表面，沉积到一定厚度经剥离收成卷，连续生产出电解铜箔；其次后处理工序是指将原箔进行酸洗、有机防氧化等表面处理；最后为分切工序，即根据客户对于铜箔的品质、幅宽、重量等具体要求，对铜箔进行分切、检验、包装。

在整个生产工艺中，阴极辊是电解铜箔生产的关键设备，其表面晶粒大小、几何形状、平整度、粗糙度直接影响到电解铜箔的光泽、抗拉强度等物理性能。

铜箔设备最关键零部件为阴极辊，其表面钛筒的制造主要有旋压和焊接两种成形制造工艺。

（1）旋压工艺目前已被成熟应用，具体是指首先对钛锭进行锻造，制成环扎毛坯后，在进一步旋压深加工后得到旋压成型阴极辊钛筒，由此工艺制取的无缝钛筒表面晶粒较为均匀，产出的铜箔无亮斑、色差等，易加工，但此工序较为复杂、且成品率低、加工费昂贵；

（2）焊接工艺则是指首先将热轧钛板卷制成圆筒钛卷，再对焊缝和热影响区作变形处理，主要通过多次镦粗及多次锻平来实现，热处理后得到钛筒，最终将阴极辊芯与钛筒进行过盈装配，再经过车削加工制取阴极辊。

此工艺虽可能由于焊接不当出现亮带进而影响铜箔质量，但成本较低、生产效率高，可满足铜箔“大电流输入、导电均匀”等性能要求，因此未来将成为钛阴极辊的主流制造方式，尤其是大直径钛阴极辊的制造。此外，阴极辊芯的制备主要是以钢圆筒、铺料、旋转轴为原料初步制的阴极辊芯，再对其进行去应力处理、按常规机械加工、表面沉积最终获得阴极辊芯。

钛筒表面晶粒的均匀性、平整度、细腻程度及光面的粗糙程度等性能是阴极辊的关键技术。

由于钛筒表面的晶体结构决定了电解铜箔的结晶状态，阴极辊钛筒表层粗糙度越高，晶粒越细小，那么电解沉积后更易得到晶粒细小、超薄韧性的箔材。同时，钛筒表面的性能会直接影响其电化学性质如电极电位、超电压和导电性，进而影响电解液中杂质和添加剂之间的电化学反应。

5、铜箔行业扩产激进，设备需求方兴未艾

电解铜箔是主流，锂电成为铜箔新的增长极。

根据它的生产工艺的不同，传统铜箔可划分两大类：即压延铜箔（rolled-wrought copper foil，简称RD铜箔）和电解铜箔（electrode posited copper foil，简称ED铜箔），目前全球90%以上的铜箔均为电解铜箔。

铜箔按照品种划分为电子电路用铜箔与锂电池用铜箔（简称为锂电铜箔）两大类。其中电子铜箔应用于覆铜板及多层PCB制造的电子铜箔，被称为电子电路铜箔，或称为“标箔”和PCB铜箔。

目前电子电路铜箔仍为主流，但随着新能源汽车、储能、5G等的发展，锂电铜箔份额不断扩张，据高工产业研究院(GGII)统计数据，2021年我国电解铜箔产量达72.12万吨，其中电子电路铜箔、锂电铜箔产量分别达40.52、31.6万吨，分别占当年全国电解铜箔总产量的 56.18%、43.82%，随着新能源车，储能应里、消费电子等的快速发展，锂电铜箔占比将进一步提升，预计未来锂电铜箔占比将超过电子电路铜箔，成为新的增长极。

5.1 动力电池、储能需求高增，铜箔产能快速增长

铜箔是锂离子电池负极集流体的首选，受益于新能源需求快速增长。

铜箔由于具有良好的导电性、良好的机械加工性能，质地较软、制造技术较成熟、成本优势突出等特点，因而成为锂离子电池负极集流体的首选。受益于新能源汽车销量高增带来的锂离子动力电池需求增长、以及光伏风电等装机量提升带来的储能锂离子电池的需求增长，我们预计铜箔需求将在电池的需求拉动下迎来快速增长。

全球新能源车市场共振，未来将迎来更大量级增长。

随着各国政策刺激、新能源车产品力提升、To C市场的快速增长，我们预计2025年全球新能源车渗透率有望达到约26%，全球新能源车销量有望达到约2494万辆，相较于2021年大幅增长282%，2021-2025年CAGR高达40%；带动全球车用动力电池装机量达到约1422Gwh，相较于2021年大幅增长379%，2021-2025年CAGR高达48%。

新能源发电方兴未艾，锂电储能需求快速增长。

随着国家碳达峰碳中和目标的提出，未来以光伏、风电为代表的可再生能源占比将会进一步提升，从而将进一步拉升储能的需求。因良好的循环性能、较高的能量密度等优势，锂离子电池在全球电化学储能市场占据主导地位，锂离子电池储能应用主要集中在可再生能源并网和电网侧。我们预计2025年全球新能源锂电储能需求有望达到约520Gwh，相较于2021年大幅增长684%，2021-2025年CAGR高达67%。

即使考虑铜箔轻薄化，未来铜箔用量仍将随着电池需求的快速商量而大幅增长。

我们预计未来8μm铜箔占比下滑，6μm和4.5μm铜箔占比上升（即每Gwh单耗下降），我们预计2025年8μm、6μm和4.5μm铜箔占比分别为30%、35%和35%，据此测算2025年全球锂电铜箔需求量有望达到约150万吨，相较于2021年大幅增长248%，2021-2025年CAGR高达37%。

铜箔行业扩张加速，铜箔设备需求大幅增长。

铜箔需求大幅增长下，铜箔产能在2021-2022年供不应求，行业也迎来大规模扩产。传统铜箔企业中，例如诺德股份、嘉元科技、龙电华鑫、中一科技、德福科技、华创新材等企业均在未来规划了大规模产能扩张，同时传统铜生产企业也在进入铜箔制造行业，例如2021 年7 月15 日，江西铜业公告称拟投资128亿元在上饶经开区投资建设10 万吨锂电铜箔等项目；2021 年11 月7 日，海亮股份公告拟在兰州新区投资89 亿元建设15 万吨高性能铜箔项目；2021年12 月7 日，白银有色公告称拟投资121.5 亿元在兰州新区合作建设20 万吨锂电铜箔项目，据我们的不完全统计，全球主要铜箔企业未来产能规划新增产能高达140万吨/年以上，将大幅拉动未来铜箔设备需求增长。

5.2 耗材铜箔阳极板有望成为第二增长曲线

阳极板作为铜箔设备耗材，有望随着建成铜箔产能快速增长而成为铜箔设备商的第二增长曲线。铜箔生箔机的阳极座为不溶性阳极，目前主要使用的材料有两种，一种为铅锑合金（或铅银合金)，另一种为钛：

（1）前者随着使用时间的延长，合金腐蚀越来越多，致使极距不断增大，槽电压上升，电耗增加；同时由于腐蚀不很均匀，也影响极距的一致性，从曲使铜箔均匀性亦差。

（2）后者由钛基质和涂层组成。涂层是铱和钽混合物，这种阳极耐腐蚀性较好，在一定限度内槽电压基本不会升高，故生箔厚度均匀性好，但价格较为昂贵。不过钛阳极即使涂层受损减薄，也可通过重新涂覆得到修复。

在钛表面涂氧化钇、钯等贵金属氧化物材料作为不溶性阳极，利用表面贵金属氧化物的电催化作用，可使反应速度可以增大10个数量级。

据我们测算，作为耗材，一台铜箔生箔机每年约需要更换3次阳极板，同时算上备用阳极板，未来阳极板市场规模有望快速增长，按照40万/套阳极板价格和150万吨/年产能规模测算，未来铜箔阳极板市场规模有望达到约76亿元/年，成为铜箔设备行业的第二增长曲线。

6、铜箔行业扩产激进，设备需求方兴未艾

6.1 复合铜箔，优势明显，铜箔材料的新星

6.1.1结构：高分子薄膜为基，大幅减少铜用量

复合铜箔是以绝缘高分子薄膜为支撑两侧沉积金属铜层的，具有夹层结构的集流体材料。复合铜箔所选的高分子薄膜材料可以为PET（聚对苯二甲酸乙二酯）、PP（聚丙二烯）、PBT（聚对苯二甲酸丁二醇酯）、PEN（聚萘二甲酸乙二醇酯）、PSS（聚苯乙烯磺酸钠）及 PI（聚酰亚胺）等。

考虑到耐酸碱性和金属铜的附着力，PET目前为主流高分子薄膜支撑材料。复合铜箔的厚度对标传统铜箔，6.5μm PET铜箔（4.5μm PET基材+2*1μm 铜层）对标6μm传统铜箔，4.5 μm PET铜箔（2.5μm PET基材+2*1μm铜层）对标4.5μm传统铜箔。但由于PET基膜的存在，铜层用量可大幅减少。

PET复合铜箔在锂电池领域应用前景广阔，原因主要是PET产品的四个先进性：高安全、高比容、长寿命、高兼容。

1）高安全。消费端对锂电池的最大顾虑也是其不够安全，电池自燃是由于发热失控导致的内短路。PET 对这一问题的解决方法就是高分子不容易断裂，即便断裂，1μm的镀铜的强度无法达到刺穿隔膜的标准，可以实现永不刺穿，把内短路的风险完全规避掉。

2）高比容。PET复合铜箔重量更轻，目前集流体占电池重量的比重是15%，PET 技术可以提升 5%-10%的电芯能量密度，实现高比容。

3）长寿命。这主要是因为 PET 表面更为均匀。并且金融结晶体更容易热胀冷缩，高分子材料的膨胀率更低，更容易空置，保持表面完整性，提升程度在5%。

4）高兼容。即很多性能可以更高的去进行匹配，比如铝箔和铜箔都可以应用 PET技术。

6.1.2 结构：高分子薄膜为基，大幅减少铜用成本：相较传统铜箔大幅降低，良品率持续改进中

PET铜箔具有原料成本优势。传统铜箔成本由金属原料及加工费组成。复合铜箔采用PET基膜+铜箔的形式替换全部铜箔，其成本主要是PET膜材、金属铜原料、加工费用与设备折旧组成。而PET聚合物价格（2022年9月约为8900元/吨）远低于铜价（2022年9月约为61000元/吨）。以4.5μm+2*1μm的PET复合铜箔对于6μm传统铜箔，使用铜量减少2/3，进而可以大幅降低原材料成本，以应对金属价格的上涨。

原料成本方面，成熟之后6μm PET铜箔相较6μm传统铜箔可节省65%。目前6μm铜箔加工费约为5万元/吨，6μm传统铜箔成本为5.96元/m2。目前考虑到设备折旧、良品率等因素，在行业初期复合铜箔成本可能与传统铜箔相差不大，但随着大规模生产的成熟、良品控制率的提升，成本未来会有明显优化。

6.1.3 工艺：大幅革新，减少能耗与三废排放

应用于锂电池领域的电解铜箔主要是由电解工艺生产得到。

在前期采用硫酸和铜料制备高纯度硫酸铜电解液后，通过电化学方法将电解液中的铜离子转换为铜单质，附着到阴极辊上制造铜箔。而后进行防氧化、分切检验等工序得到成品铜箔。

电解液制备过程冗长，涉及反应、过滤净化、成分调整等细节工序，且后续生箔过程对电解液成分纯度要求较高。

在电解液制备、铜箔制造、防氧化过程中均会产生大量废气、废水，且电化学制备过程需要大量电力能耗。

复合铜箔是在厚度2μm的塑料薄膜表面采用磁控溅射和真空蒸镀的方式，制作一层50-80nm的金属层，然后通过水电镀加厚的方式，将金属层加厚到1μm，制作总厚度在6-8μm左右的复合金属箔，用以代替4-13μm的传统集流体。根据金美新材料官网，复合铜箔的制程能耗比传统工艺减少50%以上，三废排放减少30%以上。

6.2 PET铜箔市场处于布局阶段，有望成为新的增长点

我们预计至2025年动力电池需求加储能电池需求有望达到1.9～2TWh，考虑到带来的安全性、能量密度、寿命的提升，PET复合铜箔相对应的市场容量预计约为100～150亿元。宝明科技、双星新材、诺德股份等公司的PET铜箔产品均已送样，处于客户的小批量订单试用阶段，金美新材料预计下半年开始放量。

目前不仅锂电铜箔厂商（铜冠铜箔、宝明科技等）与PET等薄膜厂商（如双星新材等）在布局PET复合铜箔生产制造，上游生产设备厂商（如东威科技、道森股份等）也在尝试进入该市场，设备厂商们具有研发及使用复合铜箔生产设备的先发优势。

除了PET铜箔之外，比亚迪公司也在布局PP铜箔。

根据比亚迪专利显示，其采用3μm PP材料上下各镀1μm铜的复合集流体，相比6μm电解铜箔，重量能量密度可提升3.3%；若正极亦替换为复合集流体材料，则重量能量密度合计可提升 6.1%。同时，复合铜箔生产膜材选择方面，可以做薄、耐化学腐蚀、能耐到200度的高温的膜材是非常理想的选择，但目前PP、PET膜耐热温度只有110-150度之间。

6.3 设备：生产设备研发与材料研发同步进行

6.3.1 真空磁控溅射技术，制作复合铜箔的首个镀铜步骤

真空磁控溅射镀是一种重要的物理气相沉积（PVD）方法。该方法通过纯净的氩气，电子在真空条件下，在飞跃过程中与氩原子发生碰撞，使其电离时产生出氩正离子和新的电子；受磁控溅射靶材背部磁场的约束，大多数电子被约束在磁场周围，氩离子在电场作用下加速飞向阴极靶，并以高能量袭击铜合金靶表面，使靶材发生溅射，在溅射粒子中，中性的靶原子或部分离子沉积在基膜上形成纳米级厚度的薄膜。磁控溅射工艺应用于复合铜箔材料时，多以纯度为 99.999％的铜作为靶材，

PET 等高分子材料结晶度大、极性小、表面能低，这些特点会影响镀层与基材之间的黏合力，且高分子材料大多为不导电的绝缘体，因此无法直接进行电镀，需要先对高分子材料进行表面处理和活化，使其表面沉积一层导电的金属膜，再进行电镀。而磁控溅射真空镀膜技术，可以对PET 等非金属材料的表面进行金属化处理，实现材料导电，并保证膜层的致密度和结合力。

腾胜科技研制出国内首台量产型复合铜箔的真空镀膜设备，设备已经销售到重庆金美、日本TDK等国内外头部企业。

东威科技的锂电复合铜膜磁控溅射卷绕双面镀膜设备用于在柔性基材 （PET等）上离子源预清洗，附着层溅射，铜金属层溅射，与公司已研发的薄膜电镀生产线密切对接，可为复合铜箔制造商提供真空磁控双面镀铜和水电度结合在一起的锂电池铜箔一体化连续生产线。目前设备通过真空蒸镀、磁控溅射等方式可以在不导电的PP超薄超宽膜表面形成50-80纳米的铜层，公司生产的水平镀膜设备可以将铜层增厚到1µm，使之兼具安全性和导电性。预计下半年生产出设备并逐步量产。

设备未来发展方面，大产能和灵活性是两个发展方向，表现为设备的生产速度、良品率以及生产的产品宽度定制化。随着设备的大规模量产和设备性能的持续提升，东威科技认为2022下半年为复合铜箔产业进度加快发展的阶段。

6.3.2 真空蒸镀技术，磁控溅射的替代和补充技术

目前制备复合铜箔主要通过二步法，即磁控溅射和水电镀。但磁控镀铜量较小，线速度难以提高，故磁控溅射生产效率不高。而真空蒸镀中蒸发的铜量较大且成本相较磁控溅射更低。因此将真空蒸镀作为中间步骤融入制备方法，形成磁控溅射、真空蒸镀和水电镀的三步法，或取代磁控溅射形成“蒸镀+水电镀”模式，均可大幅提高效率。

真空蒸镀，简称蒸镀，是指在真空条件下，采用一定的加热蒸发方式蒸发镀膜材料（或称膜料）并使之气化，粒子飞至基片表面凝聚成膜的工艺方法。蒸镀是使用较早、用途较广泛的气相沉积技术，具有成膜方法简单、薄膜纯度和致密性高、膜结构和性能独特等优点。

然而在制备PET铜箔过程中，需要将金属蒸汽化要求较高的温度，可能会将熔点仅有260°C的PET熔断导致出现孔洞，影响良品率。此外，真空蒸镀形成的铜层相较磁控溅射与PET结合力较弱。

1）双星新材的存量PET铜箔产品二步法与三步法均在使用。

2）阿石创在研发复合铜箔的生产技术主要有两种方式，磁控溅射+水电镀，以及直接真空蒸镀。

3）宝明科技生产PET铜箔使用三步法，在磁控溅射后进行数十遍真空蒸镀。其真空蒸镀将蒸发的金属冷凝在PET膜上，能够均匀生产，效率也比较高，是磁控溅射的两倍。

4）设备生产方面，腾胜科技与振华科技不仅生产真空溅射镀设备、也生产真空蒸发镀设备，在PET铜箔制备上具有设备优势。

6.3.3 水电镀技术，制作复合铜箔的后续镀铜步骤

水电镀是将需电镀的产品浸入化学电镀液沉积金属而形成金属镀层的技术。其工艺较简单，且无需形成真空条件。

尽管在制备复合铜箔过程中，磁控溅射真空镀膜技术呈现出稳定性好、均匀度好、膜层致密、结合力好等优点，但是其对于金属铜材料的纯度有极高要求，且需要使用稀有气体氩气，若全部采用真空磁控溅射进行制备复合铜箔，则高纯度铜金属的原料成本以及单位加工成本均较高。故行业主流选择先采用磁控溅射将镀膜厚度增至纳米级，而后采用效率较高、加工成本较低的电镀工艺进行第二道工序进行生产。

东威科技卷式水平膜材电镀设备是制备PET复合铜膜的专用设备，主要应用于锂电复合铜膜在真空镀后，在PET、PP等膜上双面镀一层1μm铜金属导电层的生产设备，该设备在电镀条件下对基材进行水电镀，在基材(阴极)上电镀一层1μm铜导电层。镀铜采用电镀夹两边夹膜材进行导电，后处理采用滚轮辅助传动膜材。设备现阶段主要生产4.5μm PET/PP复合铜箔。东威科技在研预计投入1000万的业内首创的双边夹具导电超薄卷式水平镀膜线项目，镀面铜厚度为1±0.1µm。

目前，国内的设备厂仅能够提供垂直电镀设备，水平电镀设备的技术被国外垄断，高昂的设备价格和维护成本，给线路板厂带来了很大的负担，不利于国内板厂的升级和发展。东威科技的水平镀设备为国内首创。水平镀电镀系统生产速度与效率比传统垂直电镀系统高，且能降低能量消耗、减少所需处理的废液废水废气，大大改善工艺环境和条件，提高电镀层的质量水准。

6.4 公司定增扩产与研发进行中，未来成长可期

拟定增募资15亿元，加码电解铜箔产能、研发布局PET铜箔设备。

公司公告拟定增募资不超过14.88亿元，用于建设电解铜箔高端成套装备制造项目（一期）、先进材料及高端装备研发中心建设项目及补充流动资金。其中电解铜箔新建产能拟于江苏盐城市建设，项目建设期为3年，计划总投资100,176.88万元，我们认为公司的扩产以及对新技术的前瞻性布局有望打开未来成长空间。其中本次募投项目的亮点在于先进材料及高端装备研发中心建设项目，主要研发方向如下：

1）阳极板表面材料研发项目：通过对国内外阳极板取样分析，然后在TA1板材中添加其它类金属元素，得到高硬度、高均匀性、抗氧化性强的阳极板涂层，从而保证电解铜箔生产过程中间距稳定性以及生产出高均匀性的电解铜箔产品。

2）复合铜箔生产设备研发项目：围绕解决制备超薄铜箔时存在撕边、收卷、皱褶等问题，采用载体铜箔与超薄铜箔复合制造方式，研发出一种超薄电解铜箔生产设备，打破复合薄铜箔被外企垄断的局面。

3）真空镀膜设备研发项目：围绕解决在极薄的薄膜上镀铜出现变形、穿孔、均匀低等问题，研制出专用设备，使得非金属材料金属化，为最终得到复合型铜箔产品打下基础。

3）多孔铜箔生产设备研发项目：重点研发在阴极表面布装绝缘材料，最终形成孔径和孔密度一致的绝缘点，满足高密度、微米级且表面光滑的微孔铜箔生产装备。

4）锂电池涂布设备研发项目：通过对国内外主流涂布机使用情况汇总，对各类涂布设备的结构、环境影响因素、过程影响因素以及弊病关联情况进行分析，开发一种高精密的涂布设备，解决现有涂布机在张紧力变化使得集流体经过背辊时出现褶皱，影响涂覆均匀性的问题。

7、盈利预测与估值

7.1 盈利预测假设与业务拆分

我们把公司主营业务分为传统油气设备业务和铜箔设备业务进行拆分预测，具体如下：

传统油气设备业务方面，主要分为井口装置及采油（气）树、井控设备、管线阀门等油气钻采和油气加工设备等，因为公司主业转型，相关业务规模将逐步收缩，我们预计传统油气设备业务2022-2024年分别实现营业收入16.72、8.36与5.85亿元，毛利率分别为12.2%、12.2%与12.2%。

锂电设备业务方面，主要涵盖锂电材料生产设备、新能源锂电池PACK生产设备、覆铜板CCL、PCB电子电路全套设备以及自动化仓储物流设备等高端智能装备，目前公司的核心产品包括电解铜箔阴极辊、生箔机、阳极板、高效熔铜罐、表面处理机等，随着公司定增募投项目推进，未来产能有望快速增长。

我们预计锂电设备业务2022-2024年分别实现营业收入7.70、32.64与53.19亿元（注：2022年按照并表半年计算收入），毛利率分别为31.9%、31.9%与31.9%。

综上我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入24.4、41.0与59.0亿元，分别同比+107.9%、+67.9%与+44.0%；预计毛利率分别为18.4%、27.9%与29.9%。

7.2 估值分析

目前公司主营业务为油气设备、锂电铜箔设备等生产与销售，因为公司未来将剥离油气设备业务、转型锂电铜箔设备业务，因此我们选择锂电设备业务相关公司作为可比公司，但A股没有业务完全相同的可比公司，因此经过筛选我们选取3 家部分业务类似的 A 股企业：先导智能、赢合科技、东威科技作为可比公司。

以 2022 年 9月 28 日收盘价计算，同行业 3 家公司的 2022/2023/2024 年的 PE 均值为 49/32/25倍，道森股份的 PE 为 57/19/12倍，因为2022年道森股份的锂电铜箔设备业务没有全年并表，因此仅考虑完全并表之后的2023-2024年，道森股份的估值低于可比公司均值。

7.3 报告总结

公司逐步剥离油气钻采业务、加快转型锂电铜箔设备业务，技术领先、产品获得龙头客户认可，同时拟定增扩产并加快新技术研发，未来成长可期。我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.24/3.75/5.83亿元，以9月29日收盘价对应PE分别为57X、19X、12X。

8、风险提示

1）需求增速低预期。公司产品需求主要来自于新能源锂电领域，若下游新能源汽车、储能需求增长速度不及预期，那么公司产品销售及业绩增长将面临下滑的风险。

2）募投项目建设低预期。公司未来增长主要来自于定增募投项目，其建设进度将直接影响公司未来产能成长与业绩增长，若募投项目建设进展低预期，公司未来业绩将难以保持增长。

3）股权收购低预期。公司持有控股子公司洪田科技51%的股权，若未来子公司剩余股权收购进展不及预期、不能实现100%权益并入，将对公司未来业绩造成不良影响。

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